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    人民幣回調背后:中美利差收窄博弈
    2018-05-03

    記者多方了解到,中國央行是否跟進調高再融資利率“抬高”中美利差,一方面取決于人民幣是否出現過度貶值,另一方面需評估當前中美利差收窄是否引發資本跨境流動出現一邊倒流出跡象。

    隨著美元指數迅速觸底反彈,人民幣匯率再度面臨新的下跌壓力。

    截至5月2日20時,境內在岸市場人民幣兌美元匯率徘徊在6.3577附近,盤中一度創下2月以來最低點6.3643。當天人民幣兌美元匯率中間價報在6.3670,較前一個交易日大幅下調277個基點,創下1月25日以來最低值。

    “近期人民幣這波跌勢,與美元指數持續上漲突破92整數關口息息相關。”布朗兄弟哈里曼(BBH)全球外匯策略主管Marc Chandler向記者表示。但不容忽視的是,在上周美國10年期國債收益率一度突破3%,以及中國央行近期降準令流動性相對寬松的共振下,中美利差從去年底的140個基點驟降至當前70個基點,正悄然給人民幣匯率帶來新的下跌壓力。

    押注美聯儲加息升溫

    “當前押注美聯儲年內四次加息的機構正在增加,接近40%。”黃俊直言。究其原因,決定美聯儲年內加息3次還是4次,主要取決于兩個關鍵性指標:一是薪資水平,二是國際油價。隨著近期全球油價逼進70美元/桶年內高點,押注美聯儲年內4次加息的預期相應水漲船高。

    受此影響,美元指數持續反彈突破92整數關口,令上周以來人民幣兌美元匯率從6.2944一路下跌至6.3643,跌幅接近700個基點。

    “在此期間,國際投機資本沒有參與沽空人民幣套利,反而是企業避險操作主導了近期人民幣下跌行情。”一位香港銀行外匯交易員告訴記者,由于一季度人民幣兌美元匯率漲幅突破3.7%,不少企業鑒于美元下跌頹勢不改,選擇在6.3附近買入人民幣多頭頭寸對沖美元貶值風險;如今美元迅速反彈,他們只能轉手平倉人民幣多頭頭寸避免匯兌損失。

    在他看來,相比國際投機資本的“觀望”,另一批套利資金異軍突起,某種程度放大了人民幣跌幅。

    具體而言,隨著過去兩周港元3個月期同業拆借利率Hibor持續上漲,觸及2008年以來最高點1.61607%,帶動香港當地多家銀行將新儲戶3個月港元定存利率提高至3%以上,吸引不少香港企業將手里的離岸人民幣兌換成港元存入銀行3個月,套取利差收益。

    “畢竟,目前港元兌美元匯率跌至7.8485,已沒有太大下跌空間,此時買入港元定存,很可能坐收利差與匯差(港元匯率反彈)的雙重收益。”他分析說。但這導致香港市場離岸人民幣拋售壓力增加,引發離岸人民幣匯率跌幅加大。

    在他看來,鑒于近期香港股市將迎來多個高估值IPO項目,令港元短期拆借利率趨于上漲,上述套利交易短期內不會停歇。

    “不過,它對離岸人民幣匯率造成的額外下跌幅度,最多在80-100個基點,難以觸發境內外人民幣匯差套利交易再度活躍,給人民幣匯率構成更大下跌壓力。”Marc Chandler分析說。究其原因,由于伊朗核協議生死未卜,導致眾多國際投資機構擔心美元這輪反彈未必會持久,令整個外匯市場對投機沽空人民幣交易“心有余悸”。

    中美利差收窄

    Marc Chandler指出,上次中美利差收窄至70個基點,出現在去年3月份,加之美聯儲醞釀新的加息,令人民幣匯率遭受巨大下跌壓力,迫使中國央行在去年3月美聯儲加息后跟進提高再融資市場利率,讓中美利差穩定在合理區間,進而緩解人民幣匯率下跌壓力。

    “如今不少國際投資機構猜測中國央行很可能如法炮制,再度在美聯儲新一輪加息后抬高再融資利率,化解人民幣新的貶值壓力。”他指出。

    記者多方了解到,中國央行是否跟進調高再融資利率“抬高”中美利差,一方面取決于人民幣是否出現過度貶值,另一方面需評估當前中美利差收窄是否引發資本跨境流動出現一邊倒流出跡象。

    “過去一個月中美利差持續收窄期間,人民幣匯率并未出現過度下跌,資本跨境流動也趨于平穩均衡,令中國央行主動采取措施抬高中美利差的幾率正在降低。”荷蘭國際集團(ING)分析師Viraj Patel指出。

    嘉盛集團分析師黃俊向記者表示,當前人民幣貶值動能,主要是受到美元升值沖擊,且人民幣跌幅與美元漲幅相當,因此人民幣匯率趨于雙向波動的整體趨勢并未改變。

    “在不少對沖基金眼里,目前已經進入了中美利差的警戒線。”Marc Chandler分析說。不少對沖基金開始押注中國資本流出壓力再起,進而擇機沽空人民幣獲利。甚至個別激進型對沖基金還列舉了人民幣“不會貶值”的三大先決條件——中美貿易爭端大事化小、中國貨幣政策驟然收緊、特朗普再度打壓美元強勢。但在他們看來,這些“先決條件”落地難度都不低。

    “其實,這些對沖基金在暗中測試央行干預的底線。”他透露。具體而言,4月初中國央行行長易綱在博鰲論壇間隙表示,中國十年期國債收益率約為3.7%,美國十年期國債收益率約為2.8%,中美利差(即90個基點)處于比較舒服的區間。

    “考慮到易綱此番表態發生在4月初,如今一個月后中美利差又收窄20個基點,若中國央行依然認為中美利差處于舒服區間而未做干預,這些對沖基金就開始分析中國資本跨境流動數據,一旦發現資本流出壓力再起,就開始沽空人民幣獲利。”他指出。

    但是,對沖基金的算盤未必成功。

    “隨著中國金融市場進一步對外開放,越來越多國際資產管理機構可以通過投資A股等境內金融資產獲取可觀回報,未必會將中美利差作為資金進出的主要參考標桿。”Viraj Patel表示,尤其是在人民幣打破單邊下跌市場預期、中國資本跨境流動持續趨于平穩均衡、人民幣收益率曲線始終幣美元收益率曲線高出80-100個基點的環境下,當前中美利差對人民幣匯率的影響力早已“今不如昔”,對沖基金此舉反而容易作繭自縛。



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